El pasado 15 de febrero circuló en redes sociales el comunicado suscrito por S&P Global (institución calificadora de valores -ICV-) que, como reacción a las nuevas medidas impuestas por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores (CNBV) para la calificación de instrumentos de financiamiento estructurado, anunció la cancelación de sus actividades en ese segmento, a nivel nacional. Esto ha dado lugar a la discusión sobre el alcance de las ICV por las implicaciones que tienen sus calificaciones para los inversionistas y los emisores, así como el impacto que pueda tener en la oferta de crédito en el país. Sobre todo, por los quebrantos que se han presentado en este tipo de valores en el mercado y que han afectado el patrimonio de sus tenedores. Resalta el caso de Planfía y recientemente el de Crédito Real.
La función principal de las ICV es la de analizar, evaluar y emitir una opinión fundada sobre la calidad crediticia de una entidad o un valor financiero y otorgan una calificación en función de la capacidad de pago del emisor. Las emisiones deben estar calificadas por al menos dos ICV. Incluso, algunos inversionistas institucionales requieren que la emisora y/o la emisión tenga al menos “grado de inversión”, que indica que tiene un riesgo de quiebra o insolvencia de pagos bajo, o relativamente bajo. En México, los principales inversionistas institucionales son las afores, fondos de pensiones, compañías de seguros y fondos de inversión.
El conflicto de S&P con la CNBV resulta de la aplicación de “medidas correctivas” de parte de ésta última en el proceso de calificación de los instrumentos estructurados sobre un tema específico: ¿le corresponde a las calificadoras “validar” la información financiera que reciben de los bancos y/o emisores, que está previamente auditada?1; ¿no es esa precisamente la responsabilidad de los auditores externos como KPMG, Deloitte, EY y PwC?; ¿entonces por qué trasladar esta responsabilidad a las calificadoras?; ¿tienen las ICV capacidad para auditar contable , fiscal y legalmente toda la información? Según la CNBV no se trata de un cambio regulatorio, pero no queda claro si dichas “medidas correctivas” en este caso particular, son procedentes. Habría que analizar a mayor profundidad si entran dentro de sus facultades según su Reglamento de Supervisión.
S&P alega que ellos no realizan actividades de auditoría ni asume la obligación de validar la documentación legal y la información que recibe del emisor: “En la determinación de nuestras calificaciones crediticias, confiamos en la veracidad de la información que nos proporcionan los emisores y sus agentes”.
Por la escasa información publicada por la CNBV y lo expresado por S&P, pareciera que la autoridad ha determinado que las ICV “certifiquen” cada uno de los contratos de crédito otorgados por los bancos que respaldan a los activos de las bursatilizaciones y cada una de las garantías que integran los instrumentos estructurados, es decir, que auditen todo el proceso de crédito que llevan a cabo los bancos. Con ello modifica los procedimientos de las ICV.
En el caso particular de S&P parece quedar implícito que su metodología global no empata con los nuevos requisitos establecidos por la CNBV. Es posible que S&P haya decidido salirse por los costos de implementación de los cambios exigidos por la CNBV frente al reducido tamaño del mercado de financiamiento estructurado en México. Quizás, si son procedentes y la CNBV hace extensivas las nuevas obligaciones a otras áreas de negocio, y se justifiquen los costos, S&P pudiera cambiar su decisión.
La salida de S&P aparentemente no causará una disrupción en el mercado ya que Fitch, Moodys y HR Ratings declararon que seguirán con este tipo de calificaciones. Pero, primero habrá que evaluar el impacto del retiro de las calificaciones vigentes de S&P; y segundo, Fitch y HR dicen haber ajustado ya sus procedimientos (Moody´s no), lo cual me parece deberá ser debidamente verificado por la CNBV (¿tomarán una muestra aleatoria de expedientes para cerciorarse, y sancionarán a las ICV si no cumplen estándares, si es que se establecieron?).
Estas “medidas correctivas” han sido celebradas por algunos exponiendo un argumento válido y es que las calificadoras deben emitir sus opiniones o “credit ratings” con la mayor diligencia posible; sin embargo, habría que revisar hasta dónde la autoridad puede intervenir en los procedimientos internos y exigir la manera como deben de hacer su trabajo las ICV. Más aún, sin un antecedente claro de este tipo a nivel internacional.
La crisis financiera global de 2007-20082 exhibió las deficiencias de los sistemas de calificación y a partir de entonces los reguladores financieros, a nivel mundial,3 han tratado de incidir cada vez más en los procesos de las calificadoras para que cumplan efectivamente con su objetivo de proveer a los mercados financieros de procesos íntegros de calificación crediticia, pero dichas recomendaciones no asignan nuevas obligaciones en las metodologías en sí, sino que se refieren básicamente a los controles internos y a evitar conflictos de interés en las ICV. Este tema es el fundamental ya que se hace hincapié en que debe evitarse el sesgo de que las ICV califiquen a sus clientes, con quienes buscan quedar bien. Ahí es donde debe estar la lupa supervisora de la autoridad financiera.
Reconociendo los límites de las autoridades sobre los procesos internos de metodología de las calificadoras, en 2010 se establecieron “Principios para reducir la dependencia en las agencias calificadoras y sus ratings”4 y en 2014, se estableció un “Código de buenas prácticas” para precisamente tomar las opiniones emitidas por las calificadoras solo como referencias.5 Si bien es innegable que los mercados financieros requieren de procesos de calificación de valores transparentes, el problema de fondo es el papel central que se le ha asignado a las calificaciones y con ello la responsabilidad de las ICV. No se trata de exentarlas de responsabilidad, sino darle el peso específico que debe adjudicárseles como factor de influencia en las decisiones de los inversionistas, y centrarse en sancionarlas cuando sucedan quebrantos en emisiones con calificación AAA como ocurrió en los CDO en la crisis del 2007/2008 (nota 2).
Coincido con el grupo de trabajo que se formó a raíz de la crisis financiera de 2007 por la Organización Internacional de Comisiones de Valores (IOSCO) en que señalaron que “es claro que, la responsabilidad del desorden de los mercados (-haciendo hincapié en la responsabilidad absoluta de las calificadoras de los defaults directamente relacionados a las calificaciones crediticias causantes de las crisis-), va más allá de las agencias calificadoras. Hay serios cuestionamientos a todos los participantes, sobre todo a los emisores de los valores, y a los inversionistas institucionales, en que por ignorancia o por deficientes controles corporativos internos y de administración de riesgo, hayan dependido excesivamente en las calificaciones crediticias, con una mínima revisión a los riesgos implícitos en los instrumentos financieros que compraron, vendieron, y en ciertos casos, hasta diseñaron”. Se trata de hacerlos copartícipes a todos, en su debida medida, del proceso de evaluación de riesgo.
Como ya mencioné, quizás hay un error de enfoque en el rol que se les otorga a las calificaciones crediticias que, si bien son parte inherente al buen funcionamiento de los mercados, al final pueden tener muchas deficiencias de alcance por limitarse a ser opiniones. Si la CNBV busca robustecer de fondo la calidad de la emisión de los instrumentos financieros estructurados en el país, más allá de los cambios metodológicos impuestos a las ICV que no han quedado claramente definidos dentro de su marco normativo, es necesario que se fortalezcan las obligaciones de todos los participantes como los fiduciarios, y los administradores de los emisores de valores, incluyendo sus auditores internos.
En mi opinión, el enfoque de la CNBV debería dirigirse también a reforzar las obligaciones de las emisoras para que, por ejemplo, y para empezar, los instrumentos sean estructurados con base en información auditada y no proforma, y hacer responsables de las emisiones a los propios administradores de las emisoras.
La CNBV no debería dar la idea equivocada de que en las ICV recae todo el peso del desempeño de las emisiones de financiamiento estructurado que son calificadas y que circulan en los mercados financieros, y que sobre éstas pesa toda la responsabilidad en caso de impagos. La CNBV no puede deslindarse. Son indispensables múltiples controles de supervisión de parte de la autoridad financiera, transversales a todos los participantes, desde la misma originación/emisión de dichos instrumentos financieros, hasta su calificación y colocación en los mercados. Solo así los inversionistas podrán tener mayor confianza en el Mercado de Valores, y con ello podrá asegurarse una importante fuente de crédito en el país.
1 Las firmas de auditoría solo auditan los estados financieros de los emisores. NO auditan la emisión de la deuda.
2Crisis financiera originada por los financiamientos estructurados hipotecarios conocidos como RMBS (valores respaldados por hipotecas -Residential Mortgage-Backed Securities-), y CDOs (- Collateralized Debt Obligations- obligaciones colateralizadas por o referenciadas a RMBS).
3 https://www.sec.gov/news/public-statement/2014-08-27-open-meeting-statement-nrsro-laa
https://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD270.pdf
4 https://www.fsb.org/wp-content/uploads/r_101027.pdf?page_moved=1
Financial Stability Board (FSB) “Principles for Reducing Reliance on CRA Ratings” -FSB 2010 Principles-
5 https://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD442.pdf
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